非标围堵，30万亿非标回表之路有多难？
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前言：
资管新规很快将正式发布，最近一个月对非标债权的围堵不断加强，市场的预期是多数非标资产可能会在未来2-3年内逐步回到银行表内。
目前整个非标的体量预测，笔者简单统计体量大约委托贷款30万亿。构成如下：
信托贷款：8.53万亿（央行2017年底社融数据），这个数字在2017年快速增长，大约增幅36%。但实际上仍然低估了信托作为非标投资渠道数字，主要原因在于，部分信托通过其他形式规避融资类信托占比，低估这一数字。
委托贷款：14万亿（央行2017年底社融数据）。
明股实债,没有明确的统计,但可以大致分为两部分进行推测；一是基金业协会备案数据，截止2017年末，私募股权投资基金7.1万亿规模，私募证券投资基金2.3万亿，其他类私募1.7万亿；笔者认为私募股权投资金中多数为明股实债的投资，约4-5万亿明股实债规模。二是目前为止仍然存在大量未备案的有限合伙企业作为通道，作为明股实债的载体，这部分在地方政府融资里更加明显。外加部分信托明股实债，笔者预计总计规模在8-9万亿体量。
其他：主要集中在应收账款融资，商票等供应链金融领域，部分地方交易场所，两融收益权，券商收益凭证，股票质押式回购以及未来可能部分非标转标竞争失败的官方平台作为资金投放渠道。这部分总体体量不大。除股票质押式回购外这部分总体上受这轮监管影响也比较小。未来处于快速增长趋势，总体上资管产品作为投资方的占比不高。
所以总体上表内+表外，如果不考虑重叠的部分，最保守估计，非标体量在30万亿以上。那么2018年在史上最严监管环境下，有多少能回表，回表遇到哪些困难？
一、非标围堵
2018年开始整个非标从资金端到资产形成端面临严峻监管形式。
1、从资金端角度：
表外主要是资管新规主要从禁止期限错配的角度遏制资金来源；
表内是商业银行流动性风险管理新规主要遏制银行表内资金通过特定目的载体投资新规，流动性匹配率的计算时候折算率为100%；如果直接发放贷款，根据不同期限，折算率大约是30%-80%。
2、从非标资产形成角度：
笔者大致将非标资产形成的方式分为四种：委托贷款、信托贷款、明股实债、其他。主要是一行三会合围，先后对委托贷款、信托贷款进行了非常严格的规范。
（1）委托贷款投放渠道
主要是禁止具备贷款资质的金融机构和受托资金作为资金来源发放委贷；这基本上封堵了绝大部分委托贷款的资金来源，所以笔者预计后续80%以上委托贷款都会逐步萎缩。
（2）信托贷款投放渠道
主要是证监会近乎全面禁止了证券期货类资管产品和私募基金通过信托发放信托贷款。虽然定向资管和基金子公司一对一专户仍然可以投资委托贷款，但实际上这两类资管计划的资金来源要不就是资管计划，要不就是银行自有资金。但证监会同样要向上穿透识别禁止资金来源，如果是来自资管计划，也会禁止。如果来自银行自营资金，银监会肯定会认定为多层嵌套，笔者认为违反银监会监管要求。
银行理财资金通过信托放款，根据银信合作相关监管规定，包括非银发[2011]14号，银信合作业务中底层为信贷类资产或其收益权、信托贷款的，信托公司需要额外按照通道业务规模计提9%的净资本，属于高度惩罚性措施，加总大约10.5%净资本计提对信托而言几乎不可能的净资本成本。
银行自营资金通过信托放款，银行承担风险，在最新的银监发【2010】55号文中被明确界定为“银信类通道业务”，受到严格的限制和约束，后续部分信托公司表态也是坚决压缩此类通道业务。
（3）明股实债
暂时可行，但因为存在部分监管套利的问题，在未来可能会进一步收紧。
3、监管为何要围堵非标，非标为何要回归本源？
非标本身并没有原罪，笔者相信监管也不是针对非标，而是针对资管产品投资非标可能面临的风险（信息披露，信用风险和流动性风险）没有充分传达给投资人，容易引发刚性兑付担忧。
所谓本源，就是金融机构做当初监管发牌照给你应该做的主业。
二、资管新规震撼市场，过渡期之后回表压力有多大？
一行三会联合发布资管新规征求意见稿，其中过渡期安排高度受关注，下面的过渡期示意图并非监管原文，只是笔者根据不同类型资管进行的政策建议。
1、对于存量非标准化债权资产
笔者认为并没有太多选择，即便是过渡期之后也只能是存续到期，如果存在期限错配，也只能继续发行新产品滚动。
因为非标债权资产和股票不一样，当年证监会清理证券类资管产品，资管产品到期后不符合新规严格清仓处理。但如果是银行理财非标资产，银行理财到期，但底层资产未到期，没有办法“清仓”。
如果是转到表内银行用自营资金对接虽然可行，但存在较多障碍，并不一定是最优选择。
笔者其实建议存量非标最好允许继续滚动，但后续新资金需要尽量延长资金募集期限，而不是过渡期后一律回表。所以一旦过渡期之后更多是一事一议的概率更大。但需要严格禁止新规生效之后修改合同条款延长期限，禁止新增任何不符合新规的非标资产（不仅仅是限制新增规模）。
2、增量非标债权资产
对于增量非标债权资产，因为前面描述的非标围堵的各项政策，外加资管新规的影响（杠杆率限制和期限匹配要求），则很有可能是商业银行需要通过表内资金投放。这里的增量其实也包括表外非标融资客户因为融资合同到期，需要新增融资需求的情况。
3、新增标准化资产
一定是即可生效，这和非标债权资产一样。自新规发布之日起生效，并没有过渡期的可能性。
4、存量标准化资产
按照过渡期进行切割，过渡期以前仍然可以按照旧的估值方法新募集资金进行滚动，但过渡期之后需要符合新规要求的估值方法。这里最大的问题是切换前后面临巨大的潜在亏损会浮出水面。尤其2017年全年收益率上行导致大面积浮亏通过摊余成本法被掩盖而已。过渡期之后如果全部转为公允价值估值，如何弥补亏损是难题。
三、央行狭义信贷规模压力
1、央行狭义信贷规模的由来
首先要从1998年的文件《关于改进国有商业银行贷款规模管理的通知》开始，央行其实是放松管制：从1998年1月1日起,中国人民银行对商业银行贷款增加量,不再按年分季下达指令性计划,改为按年(季)下达指导性计划。这个指导性计划,作为中央银行进行宏观调控的监测目标,并供商业银行执行自编资金计划时参考。
但是从2005年开始通胀预期再次崛起，合意贷款规模控制又回到更加严格的管理框架。2008年受国际金融危机影响，10月份再次取消信贷规模额度限制。2010年1季度开始重新启动信贷额度限制，并在2011年启动差额法定存款准备金制度，且按照季度考核，如果季度超标需要缴纳惩罚性法定存款准备金并且没有利息。
2、同业投资大幅度崛起，狭义信贷规模失去指标意义
2014年开始狭义信贷规模因为商业银行大规模通过表内非标投资（自营资金通过信托或者其他资管计划发放委托贷款向授信客户放款），传统贷款规模管控基本失灵。
为此2016年初开始，央行将此前的合意贷款规模控制（也就是现在我们说的狭义贷款规模控制）升级为宏观审慎管理，其中7大指标体系中最核心的内容就是广义贷款规模增速和资本充足率进行挂钩，严控银行总的金融资产增速。
但由于2016年1月份商业银行的传统信贷增速明显异常，前15天放款1.7万亿，1月份2.51万亿，所以央行在狭义贷款规模的管控上并没有完全放弃，到2017年，狭义的贷款规模管控更加严格。导致商业银行事实上面临央行广义信贷控制和狭义贷款规模窗口指导双重约束。
整个2016年下半年和2017年央行的MPA对广义信贷规模限制，对部分股份制银行和多数城商行形成巨大压力。MPA虽然因为央行的大量行政资源可以动用，但仍然缺乏明确的法律法规依据和行政处罚依据，所以央行其实近期在升级整个规章制度和监管评级体系。对商业银行按照详尽的评估体系按照打分后，按照11个级别进行评级，而且后续的信贷质押融资、各项流动性支持也都和评级挂钩。
3、2018年狭义信贷规模成为中小银行非标回表核心制约要素
不论是表外非标还是表内非标，一旦回表就会占用商业银行狭义信贷规模，但恰恰是中小银行狭义信贷规模非常奇缺。一家资产规模3000亿的城商行，往往分配的信贷额度是每个月5-6亿的增速。2018年希望央行可以大幅度放送狭义信贷控制，从而非标回表顺利进行。
四、商业银行资本计提问题；
表内非标回表不涉及资本计提问题，因为自从2017年银监会严格监管检查以来，笔者相信绝大多数银行自营资金通过信托及其他特定目的载体放款形成表内非标不是为了绕资本计提，这是明显违反监管规定。
表内非标核心逻辑是绕央行的狭义信贷规模和部分农商行城商行不能异地放款的限制。具体逻辑和分析参见《再见，同业投资非标通道！》。
非标回表的资本计提核心是针对表外非标的部分，这部分体量其实超过我们官方统计的部分。因为银行理财明股实债以及G06报表填写规范问题导致非标占比严重低估。对商业银行资本计提压力多大？
资本充足率当前的监管要求是除大型银行外10.5%；但是2018年在场外ABS资本计提，洁净出表等监管强化要求之下，资本充足率可能会进一步微降，二级资本债的发行占比不能太高（最多提升银行资本充足率2个百分点）；如果表外非标回表，只要占总资产规模10%对下表中资本充足率低于12%的银行而言不可承受（面临大规模补充资本需求）。
五、宏观层面央行流动性释放是否择机降准？
如果商业银行大规模表外非标回表，或者表外标准化资产的理财产品回表，部分表外代销部分回表的话，面临整个金融体系流动性收缩。
这个逻辑大致是如果银行通过发行表外理财产品募集资金，再通过委托贷款或信托贷款给授信客户提供融资，那么整个过程都是表外循环，表外理财资金端并不属于法定存款准备金范畴，从而不需要被冻结。但一旦银行后续需要通过表内信用循环，通过吸收存款发放表内贷款形式提供融资，则存款部分大约会被央行冻结14%-16%。也就是不论标准化资产还是非标，只要表外资产回表，如果有3万亿规模，则整个银行业会额外会被央行冻结4500亿左右的法定存款准备金。
虽然央行仍然可以通过继续释放MLF\SLF\OMO方式注入基础货币，但这样的扭曲操作不可能无限延续，具体逻辑笔者在去年7月份的文章详细描述过，参见《扭曲的银行间流动性，降准势在必行！》。
六、城商行异地放款限制
国内多数城商行和农商行在异地没有分行，少数在2011年以前设立了省外分行。
1）2005年上海银行获准筹建宁波分行。2006年，银监会出台《城市商业银行异地分支机构管理办法》，正式明确了城商行设立异地分支机构的具体要求和相关操作流程。
2）2009年4月银监会下发《关于中小商业银行分支机构市场准入政策的调整意见（试行）》，规定符合条件的中小商业银行在相关地域范围下设分支机构，不再受数量指标限制；并将省内分支机构审批权限下放给各省银监局。
但2011年两会期间，当时副总理点名批评城商行的盲目扩张。随后，银监会禁止城商行和农商行异地开设分行。
很多城商行和农商行表内通过信托或其他资管计划绕道放款，形成表内非标的核心原因就是为了能够全国找资产，实现资产端的全国扩张。
以下数据，仅仅包括应收款类投资项下的资管计划和信托计划投资，其中以非标为主。从中可以看出兴业银行、南京银行、贵阳银行占比较高，港股尤其以锦州银行最为突出。
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